A mudança da compensação de Wall Street para o estoque realmente diminui a tomada de riscos?
por Darwin em 13 de janeiro de 2010.
Com toda a ira pública sobre a compensação de Wall Street e o inquérito público ocorrido nesta semana exigindo que os chefes dos principais bancos de Wall Street testemunhem (estranhamente, eles estão cozinhando as cabeças das empresas que sobreviveram ao invés dos que falharam), um O tema principal foi a compensação de Wall Street.
Os políticos estão a grelhar os executivos sobre a compensação e a tomada de riscos que se seguiu, o que certamente, pelo menos indiretamente, foi resultado da compensação de compensações a alguns dos comportamentos que levaram à crise financeira (não obstante o papel do Congresso e o fracasso da supervisão da regulamentação corpos).
Das bônus em dinheiro ao estoque e Opções & # 8211; Isso importa?
A fim de desviar a atenção das enormes baterias de bônus de Goldman Sachs e JPMorgan que foram estimadas em média de US $ 600K e US $ 400K por empregado, respectivamente (não se deixe enganar pelas estatísticas, é claro), muitas grandes empresas estão eliminando ou reduzindo a quantidade de bônus em dinheiro e, em vez disso, usar ações e opções de compra de ações (veja Como as opções de estoque funcionam) como uma forma primária de compensação.
Isso levanta a questão de saber se isso é mesmo efetivo. Weren & # 8217; t the 90 & # 8217; s and 2000 & # 8217; s forjado com abuso de opção de estoque e risco para os preços das ações de suco? E lembre-se dos escândalos de back-end de estoque? Ao confiar em retornos alavancados de opções ou ações restritas, é um pouco incentivando o mesmo comportamento, não é? E, conforme descrito em meu artigo sobre Venda de chamadas cobertas contra estoque e opções da empresa, os executivos com blocos de ações maciços ainda podem colher um dia de pagamento em breve, independentemente dos preços das ações.
E, na medida em que aplaca o mainstreet, pode ter o efeito oposto. Com muitas empresas de Wall Street dobrando e triplicando os preços de suas ações durante o ano passado durante a recuperação, os funcionários que foram recompensados com ações em vez de dinheiro estão olhando grandes ganhos quando o período de carência expirar. Então, ao invés de um comerciante sênior da Goldman receber US $ 700 mil em compensação total no próximo ano, pode ser algo como $ 2,9 milhões devido ao aumento sem precedentes nas ações do preço da subvenção. O Congresso começará de novo com a indignação fingida e a pergunta:
& # 8220; Por que esses fatcats de Wall Street estão sendo compensados com tanta estoque e # 8221 ??
Certamente, há algo a ser dito para as provisões de claw que algumas empresas implementaram, o que surpreendentemente, durante uma entrevista hoje, Jamie Dimon disse que já foi executado em mais de um empregado da JPMorgan. O que uma disposição de clawback faz é permitir que o conselho / CEO determine que a compensação previamente concedida pode ser retomada se os comportamentos que levaram a essa compensação forem inadequados. Por exemplo, se o chefe de uma unidade assumisse riscos excessivos ou desempenho inflacionado de alguma forma para aumentar o valor das ações que foram exercidas, a provisão de clawback poderia exigir o retorno desses fundos.
A questão de uma provisão de clawback é que ela poderia ser aplicada com facilidade a compensação em dinheiro.
Eu realmente questiono se isso é importante. Porque o governo invocou este & # 8220; muito grande para falhar; # 8221; mentalidade para as empresas financeiras, resgatou a indústria automobilística, resgatou os proprietários que adquiriram hipotecas exóticas e praticamente qualquer outra pessoa com dinheiro de lobby ou uma base de votação, há agora uma forte história de resgates e tendência para a tomada de riscos com entendendo que existe uma rede de segurança.
Também pergunto se o pagamento em estoque realmente fará qualquer coisa para resolver a compensação que irrita a rua principal.
Talvez, se os esforços do Congresso fossem direcionados à criação de emprego e impedindo que os terroristas explodissem, devemos ser mais prósperos e seguros. Mas, em vez disso, eles estão se concentrando em proibir anúncios de TV barulhentos e o quanto as pessoas na indústria privada são pagas (sim, querem supervisionar os bancos que não precisaram nem participaram do TARP).
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Darwin & # 8211; Apenas um ponto que você está perdendo. A compensação de estoque não representa uma greve retroativa. A compensação de estoque é mais ou menos o último preço de quando a bolsa de estoque é dada!
O que importa é como a ação se realiza em um período de 1, 2, 3, 4 anos, b / c que são as datas gerais de aquisição das ações dadas no ano 0.
A verdadeira questão é por que o público deu BOA, Citi e Wells US $ 60 bilhões em novembro / dezembro passado, então os bancos podem retornar TARP (o público) para pagar grandes bônus.
Sim, a chave é a aquisição ao longo do tempo.
Eu acho que tem que ser melhor do que compensar através de dinheiro, embora eu concorde que tudo com bancos é maior que apenas * como * eles recebem seus bônus.
No nível sênior, e com um longo tempo de carência, tem que haver mais incentivo para não deixar a empresa explodir.
Mas eu não pergunto o que vai conseguir ainda mais nas fileiras. Se eu estiver no Departamento A e Departamento B é capaz de magia negra financeira que eventualmente explodir e ameaçar a empresa, o fato de eu ter opções excelentes me faz ir e dar-lhe um pedaço da minha mente?
Suponho que isso possa promover uma cultura de empresa menos gung-ho.
Opção de Ações dos Funcionários - ESO.
O que é uma 'Employee Stock Option - ESO'
Uma opção de estoque de empregado (ESO) é uma opção de compra de ações concedida a funcionários específicos de uma empresa. Os ESOs oferecem ao titular das opções o direito de comprar uma determinada quantidade de ações da empresa a um preço predeterminado por um período de tempo específico. Uma opção de ações para funcionários é um pouco diferente de uma opção negociada em bolsa, porque não é negociada entre investidores em uma bolsa.
QUEBRANDO PARA BAIXO 'Employee Stock Option - ESO'
Como funciona um contrato de opção de compra
Suponha que um gerente seja concedido opções de compra de ações, e o contrato de opção permite que o gerente compre 1.000 ações da empresa a um preço de exercício, ou preço de exercício, de US $ 50 por ação. 500 ações do colete total após dois anos, e as 500 ações remanescentes serão adquiridas ao final de três anos. Vesting refere-se ao empregado que adquire propriedade sobre as opções, e a aquisição de direitos motiva o trabalhador a ficar com a empresa até as opções serem adquiridas.
Exemplos de exercício de opção de estoque.
Usando o mesmo exemplo, assumir que o preço das ações aumenta para US $ 70 após dois anos, o que está acima do preço de exercício das opções de compra de ações. O gerente pode exercer comprando as 500 ações que são investidas em US $ 50 e vendendo essas ações ao preço de mercado de US $ 70. A transação gera um ganho de US $ 20 por ação, ou US $ 10.000 no total. A empresa mantém um gerente experiente por mais dois anos, e o empregado lucra com o exercício da opção de compra de ações. Se, em vez disso, o preço da ação não estiver acima do preço de exercício de $ 50, o gerente não exerce as opções de compra de ações. Como o empregado possui as opções de 500 ações após dois anos, o gerente pode sair da empresa e manter as opções de ações até que as opções expirem. Esse acordo dá ao gerente a oportunidade de lucrar com o aumento do preço das ações no futuro.
Factoring nas despesas da empresa.
Os ESOs são geralmente concedidos sem o requisito de desembolso de caixa do empregado. Se o preço de exercício for de US $ 50 por ação e o preço de mercado é de US $ 70, por exemplo, a empresa pode simplesmente pagar ao empregado a diferença entre os dois preços multiplicado pelo número de ações de opções de ações. Se 500 ações forem investidas, o valor pago ao empregado é ($ 20 X 500 ações), ou US $ 10.000. Isso elimina essa necessidade de o trabalhador comprar as ações antes que o estoque seja vendido e essa estrutura torna as opções mais valiosas. Os ESOs são uma despesa para o empregador, e o custo de emissão das opções de compra de ações é lançado na demonstração de resultados da empresa.
Por que o estoque pode ser melhor do que o dinheiro quando se trata de trabalhar com bônus.
O futuro do consumista.
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Por que o estoque pode ser melhor do que o dinheiro quando se trata de trabalhar com bônus.
12.5.11 10:30 AM EST Por Phil Villarreal.
Se o seu empregador lhe oferecer um bônus com a escolha entre o dinheiro e o estoque da empresa, você sente como se você estivesse em Let & # 8217; s Make a Deal e não quer ficar preso com o lama.
Escolha o dinheiro e obtenha gratificação imediata, além do medo de que os colegas que escolheram o estoque se enriquecerão e rirão no seu rosto. Escolha o estoque e você está atrasando qualquer benefício imediato, enquanto arrisca perder grande parte do seu bônus se a empresa tiver um mergulho. Adicionando mais confusão para a equação é a suposição tácita de altos que aqueles que escolhem o dinheiro são irresponsáveis ou não estão entusiasmados com o futuro da empresa.
Em uma publicação recente, Upendilife enreda com o problema, sugerindo razões para que o estoque possa ser a escolha mais inteligente apesar do sorteio de dinheiro. Razões incluem a falta de responsabilidade fiscal imediata sobre o estoque & # 8212; juntamente com não ter que pagar impostos sobre o estoque se ele for mantido por cinco anos e # 8212; seu preço com desconto e a história da empresa de um forte desempenho, mesmo em meio à economia ácida.
Se você tiver a sorte de receber um bônus oferecido dessa maneira, você só encontrará a resposta certa em retrospectiva. A decisão que você toma reflete sua vontade de apostar.
12.5.11 Por Phil Villarreal.
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Como funciona um plano de bonificação em ações?
Um plano de bonificação de ações é um tipo de plano de aposentadoria projetado para aumentar os funcionários. interesse investido no sucesso de uma empresa.
Um plano de bonificação de ações é um tipo de plano de participação nos lucros pago em ações do empregador, em vez de dinheiro. Planos de bonificação de ações são planos de aposentadoria qualificados e, como a maioria dos outros tipos de contas de investimento, eles têm vantagens e desvantagens.
O que é um plano de bônus de ações?
As contribuições para um plano de bônus de ações são discricionárias, mas devem ser substanciais e recorrentes. Além disso, planos de bonificação de ações não podem discriminar empregados altamente remunerados, como executivos. Contribuições anuais para um plano de bônus de ações são limitadas a 25% da remuneração total de cada empregado.
Os participantes de um plano de bonificação de ações recebem direitos de voto de repasse de suas ações e têm a opção de vender suas ações ao empregador, assim como fariam se tivessem uma opção de venda no mercado aberto.
Um Employee Stock Ownership Plan (ESOP) é um tipo semelhante de plano, mas não é exatamente a mesma coisa. Estes são oferecidos por muitas empresas privadas para promover a propriedade dos funcionários. Para citar alguns exemplos bem conhecidos, Publix Supermarkets, Hy-Vee e New Belgium Brewery operam como corporações de propriedade dos funcionários através de ESOPs. Os ESOPs têm implicações legais e fiscais ligeiramente diferentes dos planos de bonificação em ações. Há uma comparação minuciosa no site do Centro Nacional de Propriedade de Empregados (NCEO, National Center for Employee Ownership).
Vantagens e desvantagens.
No lado dos funcionários, a vantagem é que isso dá aos trabalhadores um interesse em fazer um bom trabalho. A ideia é que, se os funcionários se saírem ao máximo de seu potencial, a empresa se tornará mais lucrativa, o preço das ações aumentará e os funcionários colherão os benefícios. Os planos de bonificação de ações também são ferramentas valiosas para recrutar e reter os melhores funcionários.
Para os empregadores, o valor das ações contribuídas para o plano é dedutível de impostos, assim como as contribuições para as contas 401 (k) dos funcionários, pois os planos de bônus de ações são considerados planos de aposentadoria qualificados sob a ERISA.
A potencial desvantagem dos planos de bonificação em ações para os funcionários é que uma quantidade desproporcional de suas economias de aposentadoria pode ser vinculada a um único investimento - raramente uma boa ideia. Muitos empregadores com planos de bônus de ações também oferecem 401 (k) ou opções similares de aposentadoria, e as empresas públicas são legalmente obrigadas a permitir que seus funcionários diversifiquem as ações de uma empresa, mas os planos de bônus ainda levam a uma falta de diversificação.
Para os empregadores, uma grande desvantagem é a responsabilidade que as opções de venda pendentes criam. Em outras palavras, a qualquer momento, a empresa poderia ser obrigada a comprar as ações mantidas nas contas dos funcionários.
Se você quiser saber mais sobre estoques em geral, considere aprender mais sobre corretoras on-line.
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Questão de e-mail: Devo escolher dinheiro ou estoque para o meu bônus?
Ótima pergunta! Eu gosto dessa pergunta porque envolve alguma estratégia. Eu respondi sua pergunta esta semana no The Pete the Planner Radio Show no 93 WIBC, que você pode ouvir abaixo.
Escolher estoque sobre o dinheiro em uma situação de bônus é uma escolha realmente interessante para quem está em um terreno financeiro sólido. Então, qual é o fundamento financeiro sólido neste caso? Você precisaria estar fora do & # 8216; sobrevivente & # 8217; modo dos meus quatro estágios da sua vida financeira. O que significa que você é livre de débito de cartão de crédito, você tem pelo menos um mês de despesas economizadas, você mantém um orçamento familiar e você comprou seguro de vida por dez vezes sua renda. Se você pode verificar as quatro coisas do que eu acho que escolher opções de ações para o seu bônus pode ser uma boa decisão. Agora, eu não recomendaria fazer isso com todos os bônus, mas se você chegar ao ponto em que você tenha mais de três meses de despesas domésticas salvas, acho que você poderia escolher opções de ações para um de seus bônus semestral. O outro poderia ser retirado como dinheiro. Se você for nesta rota, há uma coisa a ser cautelosa. Não mais de 10% das suas finanças devem ser amarradas nas ações do seu empregador. Você pode ser super confiável em seu empregador, mas ser investido demais não é bom para qualquer um.
Eu também quero reiterar, se você tiver alguma dívida do consumidor, não tome essa rota. Se você não tem nenhuma poupança, não tome esta rota. Use bônus em dinheiro para pagar a dívida e, em seguida, crie um fundo de emergência, somente quando esses itens forem realizados se você passar para considerar opções de ações.
Compensação de empregado: caixa vs. estoque.
Don Lloyd faz a seguinte pergunta sobre o empregado.
Não há nada inerentemente fraudulento sobre bolsas de ações ou opções para funcionários.
Tudo o que temos, idealmente, é um intercâmbio econômico voluntário mutuamente benéfico entre acionistas e funcionários, com a administração atuando como agente dos acionistas. Tanto funcionários quanto acionistas acabam em melhor situação.
Suponha que um funcionário chegue à administração e diz: "Eu acredito que o estoque da empresa valerá dez vezes mais em dez anos, mas eu preciso de um aumento para comprar alguns". O gerente responde oferecendo US $ 1000 em estoque ou $ 1200 em um bônus em dinheiro. É claro por que a empresa e seus acionistas ficariam em melhor situação se o funcionário aceitasse o valor de US $ 1000 em ações, em vez dos US $ 1200 em dinheiro, mas por que o funcionário poderia escolher as ações?
Eu não estou de acordo com o seu.
Eu não discordo da sua declaração - não há nada inerentemente fraudulento sobre a concessão de ações de um empregado ou opções em vez de dinheiro.
No entanto, do ponto de vista contábil, uma empresa tem que registrar quanto estoque tem em circulação - também deve levar em conta o estoque que "pode ter emitido" na forma de opções ("pode ter emitido", pois se o estoque for no banheiro, as opções são inúteis e nenhuma ação será emitida), e a OMI deve fazer isso imediatamente (seja no valor atual ou com algum desconto). Se o estoque não for emitido após uma data de validade, credite a conta da empresa de volta para equilibrar as coisas.
Uma empresa que não faz isso (via "gastar" ou alguma outra ferramenta de contabilidade) está deliberadamente evitando a responsabilidade de se livrar de sua situação de estoque no futuro. Isso, e não a troca original, seria a fonte da fraude.
Uma empresa que não faz.
Uma empresa que não faz isso (via "gastar" ou alguma outra ferramenta de contabilidade) está deliberadamente evitando a responsabilidade de se livrar de sua situação de estoque no futuro. Isso, e não a troca original, seria a fonte da fraude.
Como já disse antes no tópico anterior, a diluição é refletida no denominador - o número de ações em circulação.
Sim, e isso precisa ser.
Sim, e isso precisa ser refletido na linha de fundo da empresa.
Sim, e isso precisa ser.
Sim, e isso precisa ser refletido na linha de fundo da empresa.
É - no lucro por ação.
É claro porque a empresa.
É claro por que a empresa e seus acionistas ficariam em melhor situação se o funcionário aceitasse o valor de US $ 1000 em ações, em vez dos US $ 1200 em dinheiro, mas por que o funcionário poderia escolher as ações?
Depende das especificidades da situação. Minimizar os impostos é o mais óbvio, evitando taxas de corretagem e os caprichos do mercado também podem contribuir. Também uma empresa pode conceder ações por preço inferior ao preço de mercado, de modo que a empresa pode conceder 100 ações em US $ 10 / ação quando o NASDAQ estiver negociando a empresa em US $ 12 / ação.
Don, acredito que a resposta é.
Eu acredito que a resposta é dependente dos efeitos da diluição - um ponto que parece ser repetidamente perdido quando este tópico aparece. Não tenho certeza absoluta de como isso vai acontecer, mas o que se segue é o melhor que eu posso encontrar.
Quando a empresa paga o empregado com dinheiro, esta é uma verdadeira despesa operacional para a empresa.
Quando a empresa paga ao empregado com novas ações, não há despesas para a empresa. Pelo contrário, o valor do novo estoque é obtido essencialmente da redistribuição do estoque já existente dos acionistas já existentes.
Quando confrontado com a escolha de como ser pago, o empregado nesses cenários tem duas opções:
1) Receba o pagamento em dinheiro. Com este bônus em dinheiro, ele pode comprar imediatamente ações, mas essa ação terá uma menor linha de fundo, já que a emissão do bônus em dinheiro representa uma despesa. Assim, o lucro por ação será menor do que antes do bônus em dinheiro ser emitido como resultado do aumento de despesas.
2) Receba o pagamento em estoque. Este estoque não prejudica a linha de fundo da empresa, pois seu valor vem da redistribuição de estoque já existente. Assim, o lucro por ação também será menor do que antes da concessão do novo estoque, mas por uma razão diferente - ações mais destacadas.
Como resultado, os acionistas pré-existentes verão o valor de sua queda de estoque, não importa como o pagamento é feito.
Para o funcionário, ele enfrenta a escolha de comprar ações pré-existentes com menor quantidade de dinheiro, mas prejudicando a linha inferior da empresa.
. vs recebendo novas ações que representam um maior equivalente em dinheiro, mas não prejudicam a linha inferior da empresa.
O valor total da linha de resultado (ou seja, a titularidade dos lucros da empresa, calculada pela quantidade de ações possuídas multiplicada pelo lucro por ação) de suas ações nos dois cenários varia de acordo com os valores que ele recebe. dinheiro ou estoque. Pode muito bem ser que ele receberia um maior "valor de linha de fundo", mesmo com a concessão de estoque.
Falei com uma das minhas economias.
Falei hoje com um dos meus professores da economia neste assunto. Ela aconselha o FASB, então eu suponho que ela sabe do que está falando. Ela disse que realmente não importa como essas transações são registradas, pois é tudo arbitrário de qualquer maneira. O importante é que os dados em bruto são registrados e disponíveis para investidores e outros consumidores de documentos financeiros, mas os cálculos específicos podem ser deixados aos consumidores para serem feitos sozinhos.
Os argumentos a favor da divulgação das opções de compra de ações concedidas aos empregados baseiam-se na crença de que muitas dessas opções estão sendo concedidas e que uma mudança nos padrões contábeis seria desincentivo e, portanto, reduziria essa prática. Mas isso tem pouco a ver com os próprios padrões arbitrários e mais com o resultado da política desejada.
A questão da fraude é importante aqui, uma vez que os gestores têm a obrigação de fornecer aos investidores informações precisas. Mas ao invés de usar esses padrões como forma de influenciar o comportamento de compensação, pode ser melhor afastar-se de questões envolvendo cálculos e, em vez disso, apenas exigir os dados brutos, permitindo que os leitores decidam por si mesmos.
O empregado quer comprar.
O empregado quer comprar ações, mas não pode pagar.
A empresa oferece para dar-lhe o estoque (valor de US $ 1000, o qual para ele tem um VAN muito maior) ou $ 1200 em dinheiro para comprar ações agora (valor de $ 1200, eu presumo).
Se o empregado pegou o dinheiro para comprar as ações que vão aumentar 10x, ele está adicionando um passo extra que ele pode evitar se ele simplesmente aceitar a concessão de ações imediatamente. Adicionando um passo empurra a realização de seu objetivo final um pouco mais para o futuro, que desconta o valor mais do que se ele fosse obter o estoque hoje (as coisas presentes hoje são sempre mais valorizadas do que as de amanhã).
Então, enquanto o VPL do estoque for superior a US $ 1200, ele deve fazer a oferta de ações.
Jonathon, à primeira vista,
À primeira vista, sua resposta parece ser possível, mas improvável, a menos que estivéssemos falando sobre um CEO e uma grande quantidade de estoque.
Como uma dica, minha resposta não envolve o funcionário que presta atenção ao efeito sobre a empresa, pode ser expressa em uma única frase e é óbvia em retrospectiva. - g-
O empregado está colocando ela.
O empregado está colocando seu dinheiro onde está a boca. Ao aceitar ações em vez de dinheiro, ela está revelando suas crenças reais à administração sobre o preço das ações futuras por suas ações. Aceitar dinheiro pode revelar à administração que ela está simplesmente puxando uma falsa tática de negociação para obter um aumento. E isso provavelmente implicaria um deslizamento rosa em seu futuro.
Don, se é isso.
Se for tão direto, talvez a postagem de Brian tenha a resposta que você está procurando.
Jonathan, não bem, o.
Não é bem, a probabilidade de diferença de tempo entre concessão e compra não é provável que seja próxima do tempo suficiente para fazer a diferença no VPL para qualquer taxa de juros razoável. No entanto, a postagem de Brian mostra uma resposta relacionada em que o preço das ações pode simplesmente flutuar antes da compra e o preço de compra da ação pode ser maior ou menor.
Mais dica: o post de Davi se aproxima do que eu tinha em mente, embora não seja sua principal concentração.
Don, ao receber um dinheiro.
Ao receber um bônus em dinheiro e posteriormente comprar ações, há um imposto envolvido. Ao receber ações diretamente, não há imposto envolvido.
Esta diferença poderia muito bem ser mais de US $ 200.
Micha, falei com um dos.
Falei hoje com um dos meus professores da economia neste assunto. Ela aconselha o FASB, então eu suponho que ela sabe do que está falando. Ela disse que realmente não importa como essas transações são registradas, pois é tudo arbitrário de qualquer maneira. O importante é que os dados em bruto são registrados e disponíveis para investidores e outros consumidores de documentos financeiros, mas os cálculos específicos podem ser deixados aos consumidores para serem feitos sozinhos.
Eu teria que discordar humildemente com seu professor. Sim, existem alguns problemas com a contabilidade que lidam com os "detalhes" em que as perguntas são a coluna para registrar o que e quando gravá-lo, etc. Concordo que essas questões são em grande parte arbitrárias.
No entanto, a compensação de ações de despesa não é principalmente uma questão de contabilidade IMO; é uma questão econômica. Existe uma diferença significativa entre diluição e despesa, e a questão de como registrar o efeito da compensação de estoque depende da natureza do valor.
Os argumentos a favor da divulgação das opções de compra de ações concedidas aos empregados baseiam-se na crença de que muitas dessas opções estão sendo concedidas e que uma mudança nos padrões contábeis seria desincentivo e, portanto, reduziria essa prática. Mas isso tem pouco a ver com os próprios padrões arbitrários e mais com o resultado da política desejada.
Como este exemplo mostrou, não existe uma maneira "certa" de pagar os funcionários. Enquanto ambos os lados concordarem com o intercâmbio, ele vem com a expectativa de benefício mútuo. O onus é sobre os acionistas para efetuar a mudança de política quando eles não concordam com as ações da administração.
Jonathan, sim. Alguém com.
Alguém com uma taxa de imposto de renda marginal combinada de 50% só pode comprar ações de US $ 600 com US $ 1200 em dinheiro e deve financiar US $ 600 de atividades governamentais indesejadas.
Don, então, a moral do.
Portanto, a moral da história é que tanto o empregado como a empresa podem se beneficiar da compensação de ações em oposição à compensação em dinheiro em determinadas situações, uma das quais é quando os impostos entram em jogo.
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